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中信证券研究 文|敖翀 刘宇飞
刚果（金）政府于2月24日宣布决定暂停钴出口四个月，2024年该国钴矿产量占全球76%，若该政策在2025年严格执行，我们测算此举或影响6.7万吨的钴供应量，或将带动全球钴矿供应在2025年转为短缺，推动钴价持续反弹。中企在印尼布局大量镍钴湿法冶炼产能，我们预计若钴价上涨将显著利好相关公司，在国内囤有库存的钴厂商也将受益，且钴企利润弹性或超出市场预期。
▍刚果（金）决定暂停钴出口，意在平衡钴市场。
据新华财经，2025年2月24日，刚果（金）战略矿产市场监管控制局当天发布的声明称，刚果总理和矿业部长签署了一项法令，决定暂停钴出口四个月，以应对全球钴供应过剩的局面。这项措施自2月生效，声明称该国政府将在三个月后进行评估，届时可能会根据情况调整或解除暂停措施。
▍刚果（金）钴出口禁令将影响全球23%的钴供应，全球钴产量增速或放缓。
2024年刚果（金）钴产量为22万吨，全球钴产量为29万金属吨，刚果（金）钴产量占全球的76%。Mysteel测算2024年全年刚果（金）钴出货量达到20万金属吨，我们测算该国的钴出口禁令或影响2025年约6.7万吨的钴出口量，占全球钴市场23%的供应量。我们预计刚果（金）铜钴矿产能以及印尼镍湿法冶炼产能投放高峰期已过，全球钴产量增速或放缓。我们预计2025-2026年全球钴矿产量分别为30.7/32.7万吨，同比增速分别为6%/6%。
▍钴需求主要来自三元锂电及消费电子，全球钴需求量有望维持小幅增长。
据国际钴业协会，2024年全球钴需求量为25.1万吨。2024年全球钴酸锂正极材料产量同比增长17.6%，消费电子行业需求仍处于复苏周期，多款新品会继续推动消费电子需求增长；全球三元正极材料产量同比下滑1.3%。我们预计全球三元锂电池需求仍会随新能源汽车产销量增长而增长，叠加固态电池产业化不断推进，材料厂及电池厂去库放缓，三元正极材料产量有望恢复增长。我们预计2025-2026年全球钴行业需求分别为25.7/27.5万吨，同比增速分别为3%/7%。
▍钴价短期涨势仍未完结，长期中枢有望上移。
3月10日，电解钴和硫酸钴价格分别较前周上涨14.1%/34.8%，刚果（金）钴出口禁令推动国内钴厂商惜售情绪浓厚，甚至停止报价，导致钴价大幅提高。我们认为钴市场已经从“预期短缺”转为“实质短缺”，钴价短期上涨态势仍未结束。如果不考虑出口禁令，我们预计2025-2026年全球钴分别供应过剩5.0/5.2万吨，禁令生效将导致2025年钴行业供应短缺1.7万吨，钴禁止出口期钴价有望持续上涨。如果该国政府在禁令结束后施行出口配额制，钴行业未来供应量或不及预期，钴价中枢仍有望抬高。
▍钴价上涨带动钴计价系数上涨，钴企有望受益于双重利润增益。
钴企的钴产品售价与钴计价系数相关，钴价会带动钴计价系数上涨，因此钴价上涨会给企业带来双重增益。钴企的利润弹性有望超市场预期。此外，由于主产地刚果（金）和主要消费地中国之间的运输周期较长等原因，国内钴行业公司一般会持有一定数量的钴原料库存，若短期内钴价大幅反弹，我们预计国内钴行业上市公司有望受益于库存升值带来的业绩增长。
▍风险因素：
刚果（金）钴禁止出口政策的实施力度不及预期；钴行业库存量超出预期；海外钴矿供应增长量超出预期；消费电子及三元动力电池需求不及预期。
▍投资策略：
刚果（金）政府于2月24日宣布决定暂停钴出口四个月，2024年该国钴矿产量占全球76%，若该政策在2025年严格执行，我们测算此举或影响6.7万吨的钴供应量，或将带动全球钴矿供应在2025年转为短缺，推动钴价持续反弹。中企在印尼布局大量镍钴湿法冶炼产能，我们预计若钴价上涨将显著利好相关公司，在国内囤有库存的钴厂商也将受益，且钴企利润弹性或超出市场预期。
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